民生证券：给予上峰水泥买入评级

2022-04-27民生证券股份有限公司李阳对上峰水泥(000672)进行研究并发布了研究报告《2021年报及2022年一季报点评：Q1盈利符合预期，静待华东需求“疫后反转”》，本报告对上峰水泥给出买入评级，当前股价为20.11元。

上峰水泥(000672)

事件：

年报： 2021 年公司实现营收 83.15 亿元，同比+29.26%；归母净利 21.76 亿元，同比+7.42%；扣非后归母净利 20.99 亿元，同比+13.25%。其中，单四季度营收26.23 亿元，同比+32.39%；归母净利 5.87 亿元，同比+14.70%；扣非净利 5.79亿元，同比+0.95%。全年销售毛利率、净利率分别为 43.58%、 27.11%，同比-5.02、-4.71pct； Q4 毛利率 45.12%，同比-8.03pct。

一季报： 2022 一季度实现营收 14.91 亿，同比+21.78%；归母净利 3.41 亿元，同比-3.79%；扣非后归母净利 3.15 亿，同比-9.31%；毛利率为 41.14%，同比-5.78pct。

产能方面： 2021 年水泥熟料年产能约 1494 万吨，水泥约 1750 万吨，余热发电能力 68MW，商品混凝土 60 万方，骨料产能约 1500 万吨。目前在建项目包括，广西子公司 5000T/D 熟料线及配套粉磨生产线、内蒙砂石骨料生产线等。

点评：

（ 1）主营业务结构稳定

2021 年水泥+熟料收入占比 86.7%，略有提升，业务结构主要变化是房地产与环保处置，占比分别为 0.27%、 1.58%，同比-2.61、 +1.5pct。

销量方面：2021 年销售水泥熟料 2081 万吨，同比+22.48%（主营贡献是来自水泥，增长 32.58%）， 2022Q1 销售水泥熟料 346.5 万吨，同比-5.92%（疫情影响）。 2021年骨料销量 1334.99 万吨，同比微增 3.3%，混凝土销量 55.79 万方，同比增长 36%。

（ 2）吨指标表现

2021 年： 水泥熟料吨均价 346.39 元，同比+25 元；吨成本 204.09 元，同比+35元；吨毛利 142.31 元，同比-10 元；扣非后吨净利 101 元，同比-8 元。吨期间费用 43.7 元，同比+7.5 元，其中，吨销售费用同比+0.4 元，吨管理费用+1.2 元，吨财务费用+1.5 元。骨料毛利率稳定在高位，近 80%，同比微增 0.32pct，吨毛利约40 元。

2022Q1： 我们估计水泥熟料吨均价同比提高，盈利能力保持同比提升。

（ 3）成本费用方面

2021 年： 公司销售费用率为 1.43%，同比+0.03pct，主因水泥包装费、装卸费，以及新业务推广费用上升；管理费用率 6.53%，同比基本持平；财务费用率为 0.81%，同比+0.34pct，主因新并购工厂和生产线建设的融资上升，利息支出上升；研发费用率 2.17%，同比+1.05pct，主因节能环保、工艺改进等项目投入，单 4 季度研发费用近 1.7 亿，同环比增加明显。资产负债率有所上升，期末资产负债率 40.29%，上年为 36.62%；短期借款 18.79 亿（ +6.35 亿），长期借款 4.73 亿（ +2.59 亿）。

2022Q1： 销售/管理/研发/财务费用率分别为 1.99%、 9.89%、 0.29%、 0.94%，同比+0.52、 -0.13、 +0.18、 +1.09pct。投资收益与公允价值提高与理财、二级股票投资有关。

（ 4） 提示： 华东疫后“困境反转”，公司或直接受益

疫情只是“暂停键”，疫后需求有望叠加释放。近日中央财经委员会第十一次会议提及，全面加强基础设施建设构建现代化基础设施体系，为全面建设社会主义现代化国家打下坚实基础。我们继续看好稳增长主线，基建项目加快落地+地产边际放松，水泥上半年看疫后修复+下半年看赶工，华东地区“困境反转”【上峰水泥】 或直接受益， 考虑到上半年疫情影响，我们将 2022-2023 年归母净利下调为 25.8、 29.29 亿元， 4 月 26 日股价对应动态 PE 为 6x、 5x，维持“推荐”评级。

风险提示： 天气变化不及预期；资金到位不及预期；疫情影响

证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，天风证券(601162)鲍荣富研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值为78.19%，其预测2021年度归属净利润为盈利29.93亿，根据现价换算的预测PE为5.16。

最新盈利预测明细如下：

该股最近90天内共有5家机构给出评级，买入评级4家，增持评级1家。证券之星估值分析工具显示，上峰水泥（000672）好公司评级为4星，好价格评级为4星，估值综合评级为4星。(评级范围：1 ~ 5星，最高5星)

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