3、应收账款和存货高企

截止2018年上半年，康美药业应收账款余额56.33亿元，绝对值较高，占总资产的比例为7%。判断应收账款有很多种方法，主要是看应收账款的质量即应收账款的账龄和应收账款周转率。

首先看应收账款账龄，一年以内应收账款高达55.46亿，一年以上应收账款很少，因此应收账款的质量相对较高。

再看应收账款周转率，康美药业的周转率是优于整个行业周转率，2017年行业周转5.58次，康美药业周转7.11次，因此康美药业的周转率也是比较健康的。虽然康美药业的应收账款周转率在下降，但是这也是行业的普遍现象。

因此应收账款高企也不是康美药业的重点，存货才是。截止2018年6月，康美药业存货余额高达170.14亿元，占总资产的比例为22%。而且这个比例从2010年的14%上涨至2015年最高的26%，然后一直维持在20%以上。这个比例远高于整个医药行业存货12%左右的总资产占比。

我们需要分析康美药业的存货明细，康美药业的存货分为原材料、库存商品、自制半成品、委托加工物资、在产品、周转材料、消耗性生物资产、开发成本、开发产品九种，其中最主要的是库存商品、消耗性生物资产和开发成本、产品。

首先看定义，开发成本是指尚未建成、待出售的物业，包括土地开发成本、房屋开发成本、配套设施开发成本等，开发产品是指已建成待出售的物业，开发成本类似于在产品，开发产品类似于产成品。

再看公司的消耗性生物资产，消耗性生物资产主要是自行种植的人参、林下参等，也就是说公司的账面高达33.09亿的人参、林下参等，而且近三年消耗性生物资产几乎没有任何投入，康美药业半年报对人参的描述非常少，这点还有待研究。

存货中这种科目的造假难度非常低，想想游来游去的扇贝。万一人参需要十年才能采摘，这个消耗性生物资产对资金的占用比开发房地产还可怕。

总之，通过分析我们确认了公司经营现金流差的原因主要是消耗太多资金在存货上，尤其是开发房地产和人参，也难怪康美药业呈现造假很明显的特征，存货周转率越来越低。由于房地产开发成本及农林牧渔行业的特性，即使是审计师审核后的报表，投资者也要再三小心，很难排除造假的嫌疑。

4、中药材贸易毛利率高

质疑康美药业造假的第四个问题是康美药业赖以起家的中药材贸易毛利率奇高，不符合贸易业的一般常理。下图为康美药业中药材贸易收入明细及毛利率，可以看到与一般贸易业10%以内的毛利率比，中药材贸易毛利率高达24%以上，2018年上半年实现营业收入48.03亿元，毛利率高达26%。

中药材本身药效如何一般应该也没有临床试验，是老祖宗留下来的智慧，在如此高的智慧里赚取25%左右的毛利率似乎没有什么惊奇的。雨厚比较好奇，中药材贸易的上下游分别是谁，为什么让康美药业半年赚取12.35亿的毛利润？

此外，康美药业作为市值过千亿的医药公司，每年研发支出多少呢？2013年至2017年合计4.86亿元，每年不到1亿元，占营业收入的比例约为0.5%。跟同行业相比，太低了。恒瑞医药2017年研发支出合计17.59亿元，占营业收入的比例为12.71%，可能是因为中药主要是老祖宗的智慧，不需要花费太多的研发？

最后，康美药业股东股权质押比例非常高，截止目前，大股东康美实业持有康美药业91.91%的股权已经质押。